王君：股权质押现状与风险测算

本篇文章6142字，读完约15分钟

作者:华创战略王军团队

前言:自第二季度以来，股权质押风险成为市场关注的焦点。7月初，我们在《战略主题:股权质押风险综合分析》一文中详细统计了a股整体质押规模和数量，并从质押率和空.下降两个维度衡量了各行业的质押风险根据新的质押条例，监管机构有必要同意降低质押率和大额股权质押

自10月份以来，受全球新兴市场风险敞口、人民币汇率波动等宏观因素影响，上证综指和质押公司股价持续下跌，导致质押风险“螺旋式”上升，即质押股票市值/质押融资金额跌破清算线，根据质押合同强行平仓会给市场投资者带来悲观情绪，增加持续下跌的风险。此外，如果个人股东发生变动，公司将面临经营风险，这将进一步加速个人股价的下跌。在这种背景下，存在持仓风险的个股“抽血效应”明显，在流动性下降后，质押公司的基本面可能加速恶化；在市场悲观情绪的蔓延中，股权质押的风险被“放大”，再次成为市场担忧。近日，深圳、山东等地的国有资产进入市场，接管了部分民营企业的股份，试图缓解流动性压力，减少质押股票爆炸造成的风险扩散，并采取有效措施规避质押风险。

这份跟踪报告是第二系列股权质押报告，根据过去五年的质押数据对当前a股股权质押风险进行了估计，并与7月份的质押数据进行了比较，试图避免空方面从收盘线开始迅速减持、增加质押风险的板块或个股。

投资摘要

第一季度和第三季度，总体认捐比例上升，认捐规模缩小

1)整体质押率上升，质押总市值约为4.1万亿元。a股市场共有3553家公司进行股份质押，共计6375亿股，参考市值41956.30亿元。相比之下，认捐的数量增加了1.35%，而认捐的市场价值减少了23%。其中，上市公司的主要股东有2400多人，股权质押有待减压。与7月份相比，质押品市值下降主要是由于质押公司股价持续下跌。

2)中小板企业股权质押比例高，质押数量少，但到期规模压力大。从各板块的月到期规模来看，中小板和主板的质押到期规模相对较大，其中中小板全年的到期压力约为2110亿元，主板的到期压力约为2662亿元。从流动性和管理的角度来看，中小上市公司的大股东由于股权集中而面临资金短缺，这很容易导致基本面恶化，导致股价再次下跌，从而陷入股权质押的螺旋风险。

3)质押率高的上市公司仍是质押“雷区”，150家质押率高的公司拟发行规模约为8300亿元。今年第二季度以来，高质押率(50%以上)的上市公司数量保持在150家左右，质押规模为8300亿元。在高质押率上市公司的大股东质押其全部股份后，没有预留额外的空，因此一旦没有足够的流动性，股价下跌带来的风险将再次放大。

2.股权质押风险估计

1)经过10月份的市场调整后，股权质押高风险头寸的风险增加，与收盘线的整体距离降低了20%左右。与7月份质押品爆炸的风险分布相比，低于质押品清算线的质押品数量从409个增加到982个，约29.28%的上市公司面临疑似清算风险，距离空清算线的距离集中在20%以内。根据空公司数量的分布，空/from公司数量下降，收盘线下降幅度最大，离收盘线的距离是安全的空.

2)在市场下滑中，军工、钢铁和银行从整体清算线的安全裕度来看，空仍有一定的下降，股权质押比例较低，对质押品爆炸的风险有相对一定的抵抗力。根据7月、9月和10月各行业股权质押风险的计算，与安全空从收盘线的变化相比，安全空从10月份市场下跌的银行、钢铁、军工和餐饮的收盘线没有迅速收缩，但对质押风险有一定的抵抗力

3.地方国有资产救助、质押风险亟待缓解

监管当局积极表达了稳定市场的决心，预计在温和政策的帮助下，质押风险将得到缓解。在监管层面，鼓励各种力量参与质押风险的化解，在一定程度上帮助上市公司管理风险，稳定市场预期。1)地方国有资产采取“拆矿”措施，缓解质押压力。近日，深圳、山东等地方国有资产进入市场，接管部分民营企业股份，试图缓解流动性压力，而J公司则降低了质押股票爆炸所带来的风险扩散，并采取有效措施规避质押风险。2)出质人不会强制清算以减轻股权质押风险的短期影响。3)减税政策逐步实施，企业部门的减税和减费有望实现。2018年9月，国务院总理在达沃斯论坛上再次发布了减税信号，加大了通过减税和减费减轻企业负担、刺激市场活力的力度。包括降低增值税在内的一系列减税措施，可能是更积极的财政政策方向。企业可以受益于减税释放的良好流动性，从而在一定程度上抵御股权质押风险对公司经营的影响。

4.风险警告:

中美贸易摩擦和海外不确定性影响了市场波动；经济下滑超出了预期；减税和减费政策的推行没有达到预期。

报告正文

第一季度和第三季度，总体认捐比例上升，认捐规模缩小

(1)整体质押率上升，质押总市值约为4.1万亿

10月份，股权质押数量增加，由于股价下跌，质押市值缩水约23.34%。今年7月，3400多家公司参与了a股市场的股权质押，股权质押的总参考市值达到6万亿元，约占a股总市值的10%。根据10月18日的最新统计，a股市场共有3553家公司质押股份，共计6375亿股，总参考市值41956.30亿元。相比之下，认捐数量增加了1.35%，认捐的市场价值减少了23.34%。其中，上市公司的主要股东有2400多人，股权质押有待减压。与7月份相比，质押品市值下降主要是由于质押公司股价持续下跌。

(2)第18季度发行规模为6000亿元，中小板质押贷款到期规模压力较大

2018年第四季度质押贷款到期规模约为6000亿元，质押贷款发放压力很大。根据过去五年股权质押的统计，未来两年将是公司股权质押发放的集中时间窗口。从季度数据来看，下一季度股权质押的发行规模正在缩小。其中，2018年第四季度到期规模为5912亿元，占未来一年质押品到期规模的36.61%。

中小企业股权质押比例高，质押公司数量少，但到期规模压力大。从各板块月度到期规模来看，中小板和主板的质押到期规模相对较大，其中中小板年内到期压力约为2110亿元，主板年内到期压力约为2662亿元。我们认为，整个a股市场的中小企业质押数量约为4118家，超过主板和创业板的3855家和3251家；同时，中小板企业的质押率约为20%，明显高于主板12%的质押率。从行业释放压力来看，中小板企业股权质押爆发的风险大于主板企业。在流动性和操作性方面，中小板上市企业的大股东由于股权集中面临资金短缺，容易导致基本面恶化，导致股价再次下跌，从而陷入股权质押的螺旋风险。与中小板相比，创业板公司的质押率也保持在20%左右，但年内质押到期规模压力较小，股权质押风险主要来自于板的整体下跌，其中基本面坚实的股票仍有一定的风险抵抗性。

(3)补充质押是一种缓解手段，但质押率高的上市公司仍是“雷区”

股价持续下跌导致补充质押频繁，在一定程度上导致质押率上升。质押率是指质押股份占上市公司总股本的比例，反映了股东的融资需求。在短期内市场快速下滑的环境下，风险较高的上市公司频繁宣布追加质押，以规避清算风险。从年初至今的补充承诺情况来看，上半年约有800家上市公司的补充承诺公告较去年同期增加了3倍，6月和8月的补充承诺公告分别为180条和85条，大大超过了以往的月平均水平。这背后的原因可能在于股价的下调。由于质押期约为2-3年，面对大部分未解除的规模，大股东补充了自助质押，导致质押率上升。目前，a股市场486家上市公司大股东累计质押率(约13.68%)超过90%。

约有一半的上市公司承诺不到10%，只有61家公司承诺超过60%。从上市公司股权质押比例分布来看，目前有股权质押需求的上市公司有3553家，其中质押率低于10%的有1697家，占48.03%；10%-20%和20%-30%质押率区间数保持在500，约占15%；其中，775项承诺超过30%，占21.94%，148项承诺超过50%，占4.19%。

质押率高的上市公司仍是质押的“雷区”，150家质押率高的公司拟发行规模约为8300亿元。1)从分配结果来看，股权质押的市场价值集中在20%-40%之间。该区间有919家上市公司(占总数的26%)，相应的质押市场价值为1.69万亿元(占质押规模的40%)，即该区间待发行公司的市场价值压力较大，存在潜在的高空仓风险。2)上市公司高质押率对应高发行规模。今年第二季度以来，高质押率(50%以上)的上市公司数量保持在150家左右，质押规模为8300亿元。在新《质押条例》严格控制股票质押比例不超过50%的前提下(单一证券公司和单一资产管理产品接受的单一股票质押比例不超过30%和15%)；股票质押率上限不得超过60%)，今年股票经纪、银行、信托等现场质押方对股权质押持谨慎态度，质押率超过50%的公司数量没有明显增加。高质押率上市公司的大股东质押其全部股份后，没有预留额外的空.因此，一旦没有足够的流动性，股价下跌带来的风险可能会再次放大。

(四)当前股权质押规模的产业结构特征

医药、化工和房地产行业是质押规模较大的行业，相应的质押规模(按10/16的收盘价计算)分别为5009亿元、3214亿元和2933亿元。媒体、纺织服装和轻工制造业的平均质押率在20%以上，分别为22.39%、21.38%和20.41%；与质押股份数量相对应的前三大行业是房地产(556亿股)、化工(482亿股)和医药(465亿股)。从质押的比例和规模来看，国防工业、银行和餐饮行业的质押压力较小。

二.股权质押风险的估计

(一)高爆炸风险下的市场调整计算

在市场调整下，股价下跌接近警戒线，甚至平仓，给投资者的情绪带来了一定的损失。受股价下跌的影响，它放大了股票和行业开仓的风险。这与我们7月初在《战略主题:股权质押风险全面分析》中的计算方法是一致的。这一计算侧重于自10月份深度市场调整以来，空各板块的平仓风险和高爆仓风险。

计量方法:1)股权质押作为企业整合资金、到期付息的一种融资方式，从设立到终止一般需要几个月到几年的时间。为了充分反映整个市场的质押风险，选取了过去5年有股票质押记录的a股上市公司，时间维度为5年。2)为保证未发行质押股票数据的可靠性，对已发行的质押股票进行剔除。3)开仓思路:如果股价下跌，就平仓，股价的起点以质押日的收盘价为准。4)将当前股价触及收盘线并在收盘线0-20%范围内的股票划分为高风险，收盘线20-40%为中高风险，40-60%为中低风险，60%或以上为低风险。

质押品爆炸风险分布:截至2018年10月16日，质押品爆炸风险高的股票有214只(不含st和停牌股票)。1)目前458家上市公司的股票价格仅比空质押品收盘线低0-20%，占股票质押数量的37.39%；2)424家上市公司股权质押风险中等偏高，占股权质押数量的34.61%；3)265家上市公司股权质押风险较低，占股权质押数量的21.63%；4)78家上市公司股权质押风险较低，占股权质押数量的6.37%。

经过10月份的市场调整后，股权质押的高爆仓风险增加，清算线与空安全头寸的整体距离减少了约20%。从空公司数量的分布来看，与7月份相比，空公司数量下降了40-60%,降幅最大，与清算线的距离是safe/きだ

(2)目前各区间与封闭线之间的安全空室

从行业的质押风险来看，国防工业(25.34%)、医药生物(13.46%)和钢铁(11.39%)在绝对数量上属于“0/0”的清算线“安全”，风险存量爆炸最多的五个行业是化工(84)、机械设备(74)、媒体(65)、电子(62)和电气设备(60)。

根据7月、9月和10月各行业股权质押风险的计算，比较安全空从清算线的变化。其中，银行、钢铁、军工、餐饮等行业在10月份没有从安全清算线迅速收缩，对质押风险有一定的抵御能力，包括钢铁(11.39%)、军工(25.34%)、食品饮料(4.82%)、化工(4.82%)，但在市场下滑中，媒体、建材、电子行业离清算线的安全距离迅速缩小，叠加媒体和电子行业的平均质押率较高，增加了行业股权质押的风险。我们认为，军工、钢铁和银行从整体清算线的安全裕度来看，空在市场上仍有一定的下降，股权质押的比例较低，对质押爆炸的风险有一定的抵御能力。

(如果您需要参与股权质押计算的个股详情，请联系我们，通过公司邮箱将您的名片发送至张文宇@hcyjs，我们会及时与您联系。(

第三，在地方国有资产监管的帮助下，质押风险需要得到缓解

10月19日，监管当局发表了一份积极的声明，以显示他们稳定市场的决心，预计在温和政策的帮助下，质押风险将得到缓解。目前，各种力量开始预防和控制质押品爆炸的整体风险。大股东采取减持、增持质押品等有效措施降低融资风险，监管部门努力设立质押安全红线，确保质押风险可控。新的质押监管规定(股票质押式回购交易及登记结算业务办法(2018年修订))于今年3月生效，旨在从质押率、降低股票质押式回购融资规模、严格限制质押资金入股等方面遏制质押风险蔓延。一方面，由于国内需求放缓、人民币贬值等因素，10月以来市场下滑加剧，应注意避开股权质押风险高的行业和股票；另一方面，监管层面鼓励各种力量参与质押风险的化解，在一定程度上有助于上市公司进行风险管理，从而稳定市场预期。

1)地方国有资产采取“拆矿”措施，缓解质押压力。近日，深圳、山东等地方国有资产进入市场，协助部分民营企业入股，试图缓解流动性压力，减少质押股票爆炸式增长带来的风险扩散，并采取有效措施规避质押风险。据披露，深圳、北京等地政府已出台政策支持专项资金化解质押风险，涉及30多家上市公司，部分上市公司可能避免因质押风险而陷入流动性危机。

2)出质人不会强制清算以减轻股权质押风险的短期影响。为了防止被迫或公司改变所有权，上市公司通过追加质押、暂停交易和持续增持等方式进行自救。在市场短期内快速下跌的环境下，风险较高的上市公司频繁宣布补充承诺。同时，出质人不会简单地强迫低于清算价格的公司进行清算，而是更倾向于寻找拟整体承担股权的主体，通过协议转让达成交易。

3)减税政策逐步实施，企业部门的减税和减费有望实现。2018年9月，国务院总理在达沃斯论坛上再次发布了减税信号，加大了通过减税和减费减轻企业负担、刺激市场活力的力度。9月27日，财政部部长刘坤表示，今年的减税和减费规模预计将超过1.3万亿元。目前，中美博弈仍在继续，融资自今年以来一直在下降(新口径下社会融资存量增长率为10.6%)。中国经济增长放缓已成为共识，包括降低增值税在内的一系列减税措施将是更积极的财政政策方向。企业可以受益于减税释放的良好流动性，从而在一定程度上抵御股权质押风险对公司经营的影响。

四.风险警告

中美贸易摩擦和海外不确定性影响了市场波动；经济下滑超出了预期；减税和减费政策的推行没有达到预期。

本文由平台/作者授权的金融网站发布。请不要擅自转载。如果你对干货有意见或文章，你愿意为投资者提供最权威和专业的参考意见。无论你是权威专家、金融评论家还是智囊团，我们都欢迎你积极投稿，进入金融网站的著名栏目。
电子邮件地址:mingjia @ jrj，电话号码:010-83363000-3477。期待您的加入！