海通姜超：工业生产保持强劲 主动补库存接近尾声

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今年头两个月的经济复苏几乎是肯定的。从宏观数据来看，前两个月制造业平均pmi较去年12月有所回升，达到12年来同期的新高。从中型工业的角度来看，尽管对码头地产和客车的需求减弱，但工业生产仍然强劲。与去年12月相比，前两个月的发电煤耗增速明显加快。1月份，粗钢产量、铁路货运量、挖掘机和重型卡车销量均表现出色。

本轮经济复苏的主要驱动因素仍是房地产刺激和基础设施增持，这将推动工业库存补充周期开始。然而，终端需求的下降和工业产品的峰值价格意味着库存的积极补充将结束。在去产能和房地产调控的背景下，房地产拉动经济的老路已经不再可行。通过改革和减税提高效率是振兴实体经济的唯一选择。

需求:下游房地产和乘用车疲软，家电疲软且有所改善，娱乐和体育仍然疲软。中游钢铁、水泥和化工行业季节性回升。上游煤炭有所改善，颜色较淡，运输能力较弱。

价格:70年1月，房价涨幅回落。上周，国内生产资料价格上下波动，国际油价波动。

库存:下游房地产已经停止，乘用车大量补充，家用电器可以接受。在中游地区，钢铁被去库存化，而水泥和化学品被重新进货。上游煤去库存，而有色煤去库存。

下游产业:

房地产:1月和2月，房地产销售持续低迷，抵押贷款利率上升，优惠利率下降。2月份，40个城市的房地产销售同比增长率转为正增长，达到0.7%，但1月份和2月份的累计销售额同比增长了-12.8%，降幅仍然很大。春节效应大大提高了一月和二月的生产和销售增长率。为了消除春节效应的影响，我们根据阴历计算了每十天的销售增长率，发现下降幅度仍然很大，表明房地产需求疲软，这意味着房地产限购和限贷的影响还在继续。与此同时，随着优惠利率的下降，2月35日全市首套住房贷款的平均利率已升至4.47%，这将加剧未来的房地产需求。今年2月，前十大城市的商品房销售比例上升至10.4个月，处于去年同期的中等水平。上周，周都的商品房销售比降至45.5周。

乘用车:2月份经销商库存仍令人担忧，第三周乘用车销售增长率下降。2月份，协会乘用车销售增长率波动较大。其中，增速在第二周飙升，主要是由于春节假期错位，导致去年同期基数很低；随着春节效应的消退，第三周乘用车批发和零售的同比增速分别降至-1%和6%，两者均恢复正常。前三周的批发和零售销售额同比分别增长了23%和8%。值得注意的是，2月份经销商信心指数继续下降至126，而经销商库存预警指数飙升至66.6%。相应地，1月和2月乘用车零售增长率远低于制造商，这意味着终端需求正在恶化，并将进一步拖累制造商未来的销售。

家用电器:1月份，冰箱和洗衣机的生产和销售增长率下降，而国内销售疲软，出口繁荣。1月份，工业在线冰箱制造商的销量同比增长1.0%，洗衣机制造商的销量同比增长7.7%，两者均较去年12月份略有下降。1月份，冰箱制造商与仓库销售额的比率为0.64，高于同期平均值，而洗衣机制造商的比率为0.64，低于同期平均值。受线下市场寒冬影响，冰箱国内销售增速大幅下滑并转为负增长，而出口增速仅略有下降，仍在20%以上。受春节假期影响，国内洗衣机销售仅略有增长，但出口开局良好，增速较去年12月大幅反弹。总的来说，一月份三种白色电的生产和销售都不尽如人意。

娱乐和体育:上周，全国票房继续下滑，同比增长率由负转正。上周，票房收入和观看电影的人数继续季节性下降，但降幅明显减小，这使得同比增长率由负转正。具体而言，票房收入为11.38亿元，同比增长26.08%；观影人数为3274万人，同比增长24.82%。虽然国产电影的质量下降了，但进口电影已经成功地接管了。《极限特工:终极回报》的累计票房为10亿元，《生化危机:最后一章》的累计票房超过7亿元，这有望提振节后电影市场。

中游行业:

钢铁:上周，钢铁价格上涨，热板下跌，高炉开始上升，社会库存减少。上周，钢材价格和毛利率的趋势出现分化，螺纹钢上涨，热轧钢板下跌。总体而言，供求格局继续改善。2月初，钢铁企业库存增长率降至3.2%，需求的季节性复苏改变了上周钢铁产品的社会库存，从补货转为脱销。然而，需求正在回升，毛利可观，这使得生产仍然充满活力。上周，高炉开工率继续上升至75.1%，并保持同比正增长。虽然2月初粗钢产量同比下降至9.4%，重点钢铁企业产量同比略有上升至10.0%，但自年初以来，粗钢产量总体增速一直保持上下波动，预计前两个月粗钢产量增速将升至10%。

水泥:上周，全国平均水泥价格继续下跌，储存能力比率继续在低水平上升。上周，全国水泥市场价格环比下降0.3%，库容比继续上升至61.13%，但同期仍处于较低水平。2月中下旬，全国水泥市场需求稳步增长，各地区企业出货量环比增长10%-20%，主要是袋装水泥，部分地区袋装需求基本恢复正常。由于大多数建筑工厂和搅拌站刚刚恢复工作，对散装水泥的需求环比增长相对较慢，散装水泥需求将在未来两周内主要恢复。

化学工业:上周，化纤原料价格适度下降，pta产业链负荷率上升。上周，化纤原料价格从持平下降到持平，聚酯切片、聚酯切片和pta产业链中的pta价格均有所下降。春节过后，终端需求迎来季节性复苏，pta产业链负荷率全面上升，其中江浙织机负荷率恢复到70%以上。需求的提高也带动江浙两省织机库存略有弥补，但上游聚酯和pta需求的拉动尚未显现，pta厂和聚酯厂的库存天数仍然偏低且持平。

电力:前两个月，发电用煤同比增速回升，表明工业生产依然强劲。2月份，六大发电集团的煤耗同比增长35.6%，明显高于1月份，1-2月份累计增长13.8%。受春节影响，1月和2月发电用煤同比增速波动较大。为了消除春节效应，我们计算了农历春节前后的发电煤耗同比增长率，总体稳定在10%以上，由于春节期间基数效用较低，增长幅度超过40%。1月和2月的煤炭消费量同比增长13.8%，也明显高于去年12月的8.3%，表明前两个月工业生产强劲。

上游行业和交付:

煤炭:上周，煤炭价格稳步上涨，发电厂和钢厂的煤炭库存日均有所下降。上周煤炭价格平稳上涨，其中动力煤、无烟煤和秦皇岛港煤价格均上涨，炼焦煤价格平稳。秦皇岛港煤炭库存持续下降，周都电厂煤炭可用库存天数减少到16.9天，周都钢厂炼焦煤库存天数减少到13.5天，缩小了下降幅度。春节后，下游需求恢复缓慢，1-2月发电用煤增速明显高于去年12月，导致电厂煤炭库存天数持续下降，节后动力煤价格上涨。假期过后，高炉开工率持续上升，使得钢厂炼焦煤库存天数下降，预计未来将推高炼焦煤价格。

有色金属:上周，铜价下跌，铝价波动，铜库存继续下降，铝库存下降。受美元持续反弹和特朗普推迟大规模基础设施投资计划的影响，lme铜价上周下跌，而lme铝价略有波动。上周，铜和铝的库存都略有下降，延续了之前的趋势。目前，铜铝需求难以超出预期，美元波动和供应冲击已成为铜铝价格短期波动的主要来源。

大宗商品:上周，油价小幅波动，crb指数下跌，美元指数反弹。上周，许多美联储成员表示，如果经济步入正轨，未来就业和通胀数据将符合或好于他们的预期，甚至有超过美联储就业和通胀目标的风险，因此加息相对较快或适当。受此影响，美元指数上周继续反弹，crb指数继续下跌，国际原油价格小幅波动。

运输:1月份，货运量增长率大幅下降。上周，bdi回升，ccfi下降。周航空春运17年间客运增长率保持在20%左右，高于过去3年同期水平，其中国内和国际线路增长率分别为22.5%和15.2%。1月份，铁路货运量增速继续上升至10.4%，但货运量同比增速降至接近零，仅为0.6%，这是受到公路和民航货运量增速大幅下滑的拖累。尽管美元上周继续反弹，但bdi继续反弹，表明全球贸易需求继续回升，而ccfi上周继续下跌。