叶檀：证监会为减持立规直指实体经济与金融风险

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在外汇市场上，由于中间价的反周期因素和货币兑换限制措施缩小了人民币汇率的波动幅度，a股减持的新规定在一定程度上避免了集中和无序减持，使股票市场和外汇市场之间不会产生负面的共振效应，从而避免了“股票和外汇的双重杀戮”。

本文作者是叶檀，著名的金融评论家和金融专栏作家

在资本市场发行新股不是什么大问题，发行后几次减持股份是致命的。

5月27日，中国证监会发布了《关于上市公司股东和董事减持股份的若干规定》，堵塞了“过桥减持”、“精确减持”、“恶意减持”等漏洞，提高了资本博弈成本。实质上，减持的新规则增加了减持的成本和不确定性，这有点像房地产市场的现行规则。

手术以闪电般的速度进行。5月27日，中国证监会公布了沪深两市的具体规则，这表明这是长期规划的结果。

限制立即开始。新规定的适用时间以股份转让的发生时间为准，即5月31日前解禁但未卖出的限制性股票和5月31日后解禁的限制性股票均在新规定的监管范围内。在这一积极果断的行动背后，减持已成为多年来的一个重大问题。

被批评的减持方式包括:大股东通过大宗交易等非集中竞价交易，受让方通过集中竞价交易卖出，达到“过桥减持”的目的；股东的减持函不完整，大股东和董事高建利用信息优势“准确减持”；董听天由命，避免“恶意减”等减规。通常的做法是，当一家公司上市时，它会尽最大努力套现。如果该公司仍有资产，它将以高价出售，以低价购买。如果公司做不到，它将把现金清理出去，或者最终卖掉外壳，赚取一大笔利润。

如果你不想成为一家好公司，就不要上市并占用资源。这一次，监管当局再次重拳出击，堵住减持的漏洞。此外，他们还打击了“高交割和高转让”的炒作，正常发行新股，并加大了对市场违规行为的处罚力度。监管的核心理念是让金融回归源头，为实体经济服务。

堵住减持的漏洞是一件好事。首先，坏钱赶走好钱的现象将得到缓解，二级市场将进一步分化。好公司的股东不会担心市场短期波动的影响。只要公司有实力和业绩，股票价格的短期下跌是增加头寸的好机会，因为股票价格总是会回升并回归价值。一个糟糕的公司需要实力，没有实力，就没有业绩，当它到了关键时刻，并购会提高它的估值。当公司估值被人为抬高时，股东会迅速减持，因为他们不知道股价一旦下跌是否会再次上涨。

在市场形成一致预期后，估值合理的好公司不会受到很大影响，而估值虚假高且依赖讲故事的差公司会受到很大影响。

第二，堵塞减持漏洞对金融欺诈也有一定的威慑作用，因为董不可能在短时间内迅速减持，且不确定性增加。如果他偷不到鸡，他可能会吃米饭，欺诈的成本会上升。当他们想要伪造时，他们必须考虑这个因素。

第三，与市场价值相匹配的其他机构的风险也在增加。新规定扩大了适用范围。在规范大股东(即控股股东或持股5%以上的股东)减持行为的基础上，将公司首次公开发行前其他股东减持股份和上市公司非公开发行股份纳入监管范围。

也就是说，pe和其他参与固定增长的机构也应该受到限制，它们不能在到期后出售和离开。估值都是假的，所以从整体中抽身以获取利润才是王道。如果退出途径有限，固定收益交易将会减少。股票市场的资金循环方式减少了，参与的资金也减少了。一些寻求收益的基金可能会参与实体经济，这将间接推动基金“从虚拟走向真实”。

有些人非常担心a股会逆市而动。笔者认为，a股市场的基础不同于美国股市和香港股市。有必要通过具有自身特点的市场监管来维护金融市场的底线。否则，如果失去底线，股市将成为赌场。

目前，股票市场的方向有点像高质量的债券市场，它提倡价值投资。公司可以盈利并支付股息，投资者可以通过长期投资获得股息。原因是，从a股近几十年的发展来看，从上市公司的大数据分析来看，如果你不走优质公司的分红之路，你就会走长期的赌场之路。

如果把房地产市场和外汇市场的一系列政策结合起来，从更高的角度来看，思路会更开阔。

6月13日，美联储将再次召开利率会议，市场给出的加息概率已飙升至90%，因此美联储很有可能再次缩短时间表。此外，国内流动性继续收紧，监管机构继续去杠杆化，商业银行可能会收缩资产负债表。所有这些因素都可能导致市场震荡。

为了应对潜在的金融风险，“党的三次会议”开始行动。本轮的第一个行动是外汇市场。据彭博社5月26日报道，央行已通知中间价报价银行修改人民币兑美元中间价形成机制公式，在原有机制基础上增加反周期调整因素。报价行将在不久的将来开始使用新公式来报价日中值价格。

什么意思?反周期调整因素可以减少市场过度波动对中间价的影响，客观上减少国际市场大波动和市场情绪对中间价的影响，从而使人民币汇率更加独立稳定。此前，中国还出台了一系列外汇限制措施，以降低市场情绪引发的资金外流风险和汇率短期大幅波动的风险。

综上所述，增加到中间价的反周期调整因素和之前限制外汇兑换的措施都降低了市场情绪对汇率的影响。

其次，证券市场出台了新的减持规定，堵塞了大股东和董事减持的漏洞，也限制了参与定向增发的机构减持，有利于避免集中、大规模、无序减持扰乱二级市场秩序，影响市场信心。

事实上，房地产市场的一系列政策也具有限制交易的特点。3月23日，厦门率先推出“限售房”政策，新购商品房在取得房产证两年后方可出售。随后，包括北京和广州在内的36个城市开始实施商品房和准住宅限购政策，一般持续2至3年，保定和珠海的土地限购期为10年。接下来，越来越多的城市将出台限制销售的政策。

销售限制政策将发挥什么作用？当市场动荡时，你不能在限制期内卖房子，在市场恐慌期也不会有拥挤的卖潮。房地产市场不会突然增加大量供应，这不会对房价造成二次冲击，从而减少恐慌对房价的影响。

从股票市场、外汇市场和房地产市场的政策走向来看，共同的特点是将资金锁定在内部，防止资金轻易流出。客观地说，这降低了风险传染、资产价格联动和系统性风险爆发的可能性。减少交易，降低泡沫风险。

让我们假设以下情景:美联储加息引发国际市场剧烈动荡，市场恐慌蔓延。中国的外汇市场怎么样？

在外汇市场上，由于中间价的反周期因素和货币兑换限制措施缩小了人民币汇率的波动幅度，a股减持的新规定在一定程度上避免了集中和无序减持，使股票市场和外汇市场之间不会产生负面的共振效应，从而避免了“股票和外汇的双重杀戮”。

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