利率市场回顾：资金紧平衡 利率债“熊平”

本篇文章2427字，读完约6分钟

投资要素

资本利率下降主要是由于跨月和跨节日的资本需求增加。虽然央行继续进行净投资，但仍保持审慎的经营理念，外包赎回和金融监管因素继续存在，流动性预期略有减弱。1)银行资本利率每晚7天持续上升，隔夜回购交易萎缩，7天以上回购交易扩大，表明资本受到跨月跨假日需求的显著影响。2)周二是十天的支付日，但考虑到下午资金的放松，支付效果相对有限。3)央行继续开放市场的净操作，一周释放资金700亿元，操作周期有延长的迹象——14天/28天的净操作比7天的净操作多，但周四和周五转而采取小规模退出和等额延续的模式，这表明央行仍处于谨慎调整流动性的操作思路中，没有主动给出宽松或监管放缓的预期。同时，当过度监管给市场带来冲击或季节性资金压力增加时，它会主动在流动性层面给予安慰。4)银行外包赎回的传言仍在继续，美国加速减税，中国人民银行可能收缩其声明，所有这些都可能对基金构成有限的干扰。

利率债券市场持续调整，短期利率持续上升，受资金紧张影响，长期债务相对稳定，主要与外包赎回传言的不确定性有关。1)一级供给有所上升，但竞价态势仍然较弱，债券的种类和期限有所区别。CDB过去10年的认购倍数也有所下降，表明整体市场配置意愿不高。2)资金压力导致短期利率调整持续。截至4月底，资金仍处于紧张状态。一方面，有来自纳税、月末和节日的影响。另一方面，央行更加谨慎，汇率和离岸基金也受到了干扰。再加上金融去杠杆化预期的影响，金融情绪一直疲弱，短期利率正面临更持续的调整压力。3)外包赎回谣言的不确定性相对降低。虽然外包赎回的传言尚未得到官方证实或证伪，但微观研究显示，四大银行债券的外包规模高达1万亿元，外包高峰始于2015年下半年，外包合同期限大多为1.5-2年，这基本限制了近期外包赎回规模的潜在上限，使得市场感知的长期债务出售压力下降。

报告正文

资金:受月末/节日影响，央行继续进行净投资，但资金利率仍有所下降和上升。

资本利率曲线变平并向上移动，银行每隔一个晚上在交易前继续收缩。银行间资本利率有升有降，14天及以下利率大幅上升，隔夜资金周转大幅收缩，略有增加。隔夜资本收缩的增加反映了供应的相对收缩，或者主要受月末和节假日因素的影响。外汇资本利率曲线变平并向上移动，隔夜成交量的增加反映了相对强劲的需求，或者与资本市场波动的放大有关。同时，票面利率略有上升，但报价进一步下降。离岸基金的利率在本周后半周有所上升。随着美元的波动和人民币的贬值，表明实体融资活动仍然疲软，汇率水平对流动性也有轻微影响。

Shibor利率小幅上升，irs曲线进一步上升。Shibor利率略有上升，但其期限溢价进一步压缩，银行间发行溢价也有所下降。然而，irs曲线进一步上升，其中基于回购的irs曲线平缓，基于shibor的irs曲线陡峭，反映出银行的资本预期仍然偏紧，债务方仍面临金融去杠杆化的压力。

总的来说，资本利率的下降主要是由于跨月跨节资本需求的增加。虽然央行继续进行净投资，但仍保持审慎的经营理念，外包赎回和金融监管因素继续存在，流动性预期略有减弱。

1)银行资本利率每晚7天持续上升，隔夜回购交易萎缩，7天以上回购交易扩大，表明资本受到跨月跨假日需求的显著影响。

2)周二是十天的支付日，但考虑到下午资金的放松，支付效果相对有限。

3)央行继续开放市场的净操作，一周释放资金700亿元，操作周期有延长的迹象——14天/28天的净操作比7天的净操作多，但周四和周五转而采取小规模退出和等额延续的模式，这表明央行仍处于谨慎调整流动性的操作思路中，没有主动给出宽松或监管放缓的预期。同时，当过度监管给市场带来冲击或季节性资金压力增加时，它会主动在流动性层面给予安慰。

4)银行外包赎回的传言仍在继续，没有明确的证据或伪造，仍然干扰了资金。

5)美国特朗普宣布加快减税，中国人民银行也可能进入减表过程。然而，考虑到中国债务和美国债务的传导效率，超额准备金率可能不会下降，资金的影响可能有限。

利率债务:资金紧张+外包赎回，二级收益率曲线变平并上升。

一级发行到期日下降，融资净额增加，竞价情况相对分化。整个一周，利率债券的发行和到期分别下降到1405亿和200亿，融资净额上升到1205亿，其中国债和地方债券的发行规模明显下降。然而，投标结果相对不同。从收益率来看，CDB/工行债券略好于国债/农业债券。从认购倍数来看，中长期债券略好于短期债券，但CDB近10年的认购倍数略有下降。地方债券只在湖北省发行，中标率比基准高出48-52个基点。

二级收益率的短期调整、长期债务波动以及活跃债券的成交量均有所下降。与上周五相比，利率债务曲线整体上移，但短期债务和超长期债务的调整幅度相对较大。中长期利率先升后降，整个一周基本持平，导致利差进一步下降，中长期曲线仍处于上下颠倒状态。在交易方面，银行间国债交易增加，金融债券交易减少，活跃债券交易大幅下降。与此同时，当国债期货价格波动和上涨时，交易规模和头寸持续下降。

总体而言，债券市场利率持续调整，短期利率持续上升，受资金紧张影响，而长期债务相对稳定，主要与外包赎回传闻的不确定性下降有关。

1)一级供给有所上升，但竞价态势仍然较弱，债券的种类和期限有所区别。CDB过去10年的认购倍数也有所下降，表明整体市场配置意愿不高。

2)资金压力导致短期利率调整持续。截至4月底，资金仍处于紧张状态。一方面，有来自纳税、月末和节日的影响。另一方面，央行更加谨慎，汇率和离岸基金也受到了干扰。再加上金融去杠杆化预期的影响，金融情绪一直疲弱，短期利率正面临更持续的调整压力。

3)外包赎回谣言的不确定性相对降低。虽然外包赎回的传言尚未得到官方证实或证伪，但微观研究显示，四大银行债券的外包规模高达1万亿元，外包高峰始于2015年下半年，外包合同期限大多为1.5-2年，这基本限制了近期外包赎回规模的潜在上限，使得市场感知的长期债务出售压力下降。