郭施亮：面对非理性下跌 多从自身找原因

本篇文章1508字，读完约4分钟

对于a股的非理性下跌，与其归咎于外部因素，不如正视其内部问题。只有正视股市的实质问题，明确政策的发布顺序，才能达到稳定市场的目的，这也是稳定市场的前提。

近年来，股市屡创新低，创造了阶段性最大跌幅，这正是股市低投资信心和低盈利效应的真实写照。但从全球股市的表现来看，它们基本上是经济晴雨表，股市走势往往提前三至六个月反映经济运行状况。对于下跌的a股，或许更多的人正在研究股市持续低迷的根本原因，但影响市场走势的原因往往更为复杂；有时，投资信心和市场情绪也会影响市场的运行方向。

事实上，如果对平均估值水平进行分析比较，a股的平均市盈率具有一定的估值优势。与a股市场相比，特别是上证综指和上证50指数，香港股市的平均市盈率约为11.69倍，没有太大的估值优势。至于美国股票等海外成熟市场，与新兴市场相比存在一定的估值差距。经过九年的牛市，美国股票的平均估值现在超过30倍，这实际上并没有显示出更大的估值优势。然而，作为全球资本的聚集地，美国股市强大的资本吸引力和强大的逐利效应往往反映出更大的投资优势。相比之下，虽然新兴市场的估值优势逐渐增强，但鉴于新兴市场或多或少受到海外成熟市场的压力，新兴市场的估值体系一旦受到外部环境的影响，仍会受到较大程度的影响。

经过九年的牛市，美国股市仍然是合理的，不应该被过度解读。但相比之下，a股在过去九年经历了两次大的熊市，熊市持续了七八年。换句话说，在过去九年美国股市看涨的时候，a股大部分时间都处于熊市。现在美国股市处于波动之中，a股继续下跌，甚至创下近年来的新低。由此可见，如果将a股的长期疲软归因于外部市场环境的弱化，恐怕依据还不够充分。然而，不可否认的是，a股对政策非常敏感。一旦内外政策环境发生变化，将会加快国内资本外逃的速度。

外部政策环境持续恶化，外部因素相当不确定，加上不确定的预期，很容易加剧a股市场的波动风险。就内部环境而言，股市的再融资取向并未发生实质性变化，仍保持着每周分批发行新股的节奏。然而，在投资信心持续低迷的情况下，ipo融资需求始终强劲，这也是近年来的一个突出问题。

目前，虽然有迹象表明cdr发行周期性放缓，但cdr发行放缓并不意味着它不会发行。市场环境恢复后，我担心作为回报，cdr的发行速度仍将正常。归根到底，a股市场再融资的定位特征并没有发生实质性变化。在融资需求旺盛的背景下，这不仅体现在新股首次公开发行的血压上，也体现在后续新股再融资需求和解禁限售股减持上。或许，就目前的市场环境而言，只要高速ipo发行环境没有实质性改善，限售股问题仍将存在。目前，a股市场面临的问题不仅限于ipo堰塞湖的泄洪，而是逐渐将市场关注的焦点转移到限售股的堰塞湖。解除限售股禁令的持续压力对市场产生了非常明显的影响。

“防范风险，保持底线”是当前国内金融市场政策的底线。然而，在a股市场“无股无抵押”的背景下，上市公司股权质押清算风险的概率也在上升，这往往会加剧资本市场“黑天鹅”的爆发频率。与此同时，在退市率提高、a股市场加速进入香港股市的背景下，市场的未知风险突然增加，“黑天鹅”的频繁出现正是当前市场的真实写照，新老投资者似乎都难以完全摆脱“黑天鹅”的冲击。结果，在更严格的政策监管和“黑天鹅”密度更高的环境下，市场投资信心实际上受到打击。在熊市的背景下，扩大空利润和减少利润是容易的。一旦市场出现问题，抛售压力就会随之而来，这将加剧股市的低迷，使投资者失去信心，感到不安全。或许，对于a股的非理性下跌，与其归咎于外部因素，不如正视自身的内部问题。只有正视股市的实质问题，明确政策的发布顺序，才能逐步达到稳定市场的目的，这也是稳定市场的重要前提。