肖磊：王卫身价超1800亿 如何给顺丰控股估值？

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从投资者的角度来看，SF控股无法与北京银行相比。一个是行业内完全市场化的龙头企业，目前是深圳的第一只股票，另一个是普通银行股。因此，不可能从简单的现有利润水平进行比较，否则很难分析飙升的SF股价。

本文作者是金融专栏作家和肖磊金钱夹首席研究员

SF快递终于上市了。首先，需要肯定的是，它是一家伟大的公司。

在中国，很多事情都很难做，尤其是抢大型国有企业的生意，这就更难了。在SF快递的发展过程中，有一些你无法想象的障碍。政策层面的不确定性总是给像SF快递这样的私人快递公司带来威慑。SF快递已经瓜分了中国邮政特快专递的许多客户。从一开始，它就没有得到国家有关部门的“照顾”。被调查和罚款是很常见的。

然而，这并没有阻止旧金山的发展。招商局集团和中信资本2013年的进入也为SF的发展注入了安全因素，为其最终上市铺平了道路。

王伟的确是一位伟大的企业家，值得马云钦佩，但他的个人经历与中国改革开放后的第一代和第二代企业家相似。1993年，王伟在父亲的赞助下，以10万港元启动了SF快递的创业进程。到目前为止，这位身家1800亿人民币的富翁真是了不起。不过，你应该知道，一个人在1993年能够以10万港元创业，并不能算是白手起家。但从另一个角度来看，如果给你10万港元创业，你能创建一个SF快递吗？

有几个关于王伟的有趣故事，说在SF快递上市前的几年里，很多PEs和VCs愿意花50万元和王伟一起吃饭；花旗银行只为一次合作机会提供了1000万美元的中间费用。这些真假传说对于一个公司的创始人来说已经足够精彩了，但是对于研究一个上市公司是否值得投资却没有太大的参考意义。

辩证地理解一个人、一家公司、一只股票，这是投资者必须学习的。今天，我写这篇文章不是为了奉承SF快递，也不是为了研究王伟。真正的目的是分析SF Holdings (002352，Buy)的当前股票是否值得投资，或者如何知道该股票的价值和未来的可能性。

在众多的传说中，最吸引我的是这样一个，有一次一个SF快递员在给一家公司发快递时大惊小怪，“我一个月付15000，我会因为你2000元的礼物而丢掉这个饭碗吗？”

是的，这就是商业的魅力和逻辑。15000元不是很高的薪水，但是请注意，与那些受过高等教育的硕士和博士相比，快递员只需要有文化。如果一个刚从农村出来的初中毕业生一个月能挣15000元，这是什么概念？这笔钱可能是他家一年的全部收入。在一个月的快递后，他可以买三部苹果手机，而他的同行们可能不得不为了一部苹果手机“卖肾”。

当然，月薪15000元在SF快递员中可能是少数，但不可否认的是，SF快递员的薪酬无疑在行业中处于领先地位。对于一个人口密集的企业来说，这也意味着成本非常高，但是SF快递在这样高的成本下仍然可以获得很好的利润(2016年净利润超过40亿)。这种以人为本的成功可以参考华为。

接下来，让我们详细谈谈这支股票。

目前，SF控股的市值已经达到2795亿，成为a股市场前15名，市盈率为66.9倍，股价在不到十天的时间里飙升了60%以上。按照目前的趋势，SF控股突破3000亿元的市值只是时间问题。相比之下，这个市值相当于北京两银行(601，169，买入)(当前市值为1530亿)，但北京银行去年净利润超过200亿，是SF控股盈利能力的5倍，当前市盈率仅为7.7倍。

当然，从投资者的角度来看，SF控股无法与北京银行相比。一个是完全市场化的行业龙头企业，现在是深圳的第一只股票，另一个是非常普通的银行股。因此，从简单的现有利润水平来看，是无法比较的，否则很难分析飙升的SF股价。

好，让我们来谈谈概念。快递行业坚持理念是可以的，但不像It行业、新兴技术、医疗和金融行业，我之前一直给乐视写信，我的观点已经被市场验证过了(参见肖磊关西微信公众账户文章)。乐视(300104，BUY)可以使市盈率达到100倍以上，因为你看不到边缘。快递业不是。

很难量化一个人花在上网、买衣服、玩游戏、购物、看电影等方面的时间。也就是说，这方面的开支也很难计划。只要有足够的外部刺激或群体效应，每个人在感官消费上的支出基本上是无边界的。但是快递不是。你可以去看更多的电影，买更多的衣服，因为有很多刺激，但是不可能每天都发快递，因为SF快递服务很好。最好的可能是当我需要发快递的时候，我会选择顺丰快递。

因此，SF只能通过刚性市场份额来扩张。目前，SF控股的市值已经超过了中通、申通、童渊和大云的总市值。如果他们两个的市场将来被吃掉，其名义市场份额最多将增加20%,而空的空间是有限的。目前，快递业不再是谁吃谁的简单问题。一些快递公司已经

在中国，未来的快递业务也受制于三个不可忽视的因素。一是基础设施建设的影响，包括空航空、铁路、公路等。，这些都是在投资和成本回收的过程中，这将带来成本问题的快递业长期；第二是劳动力成本。像SF快递这样的快递公司的主要核心资源是快递。随着整个中国劳动力市场的转折，快递员的工资水平将继续上升；第三是行业竞争，包括中国邮政和顶级国际快递公司。越来越多的国际业务可能会让SF快递面临扩张压力。

如果要做出判断，SF的股价已经处于相对明显的溢价趋势阶段。由于近期市场本身的良好情绪，判断SF控股的最高市盈率区间并不容易，但你可以进一步思考。如果SF Holdings的市盈率超过90，SF Holdings的市值将超过3600亿元，这将完全超过民生银行(600016)，上市公司如(港股01988)、上海浦东发展银行(600000，买)和兴业银行(601166，买)的市值超过联邦快递，成为世界第二大快递公司。这些大银行的市盈率一般在7左右，而联邦快递的市盈率只有28。目前，90倍的市盈率将是SF控股的一个上限。

即使深交所的市盈率急升至90倍，投资深交所这样的公司也是不明智的，尤其是在二级市场，因为深交所成长最快、发展日新月异的时候，并没有选择上市，但整个市场的竞争格局已经基本形成。当每个人都开始争取服务时，他们就公开了。这也是中国公司在中国上市的普遍规律。这引出了一个问题。SF Express的上市正处于高峰期，这是最高溢价期，不容低估

但是，根据SF的盈利能力和服务水平，该公司保持50以上的市盈率是有客观条件的。特别是在国内资本充裕、上市公司估值普遍较高的情况下，SF目前67倍的市盈率不是一个天文数字，而只是对投资者的一个建议。此时，干预这只股票的机会成本可能会非常高。你需要等待这家公司承受更明显增长的现有估值水平，这对短期基金来说是一个挑战。

未来，如果SF保持现有市场，在国际市场取得一定成绩，进行并购或直接发展，真正能够与ups、FedEx、dhl等国际一流快递公司竞争，现有估值不会成为障碍。然而，如果你是一个真正的价值投资者和先进的机会发现者，你应该有能力全面的观点。从长远来看，快递业是一个人口密集型的服务业，利润非常微薄，需要规模效应来维持。如果没有垄断或绝对的市场地位，利润增长就会有一个自然的上限。

当然，无论如何，像SF Express这样的公司被注入a股市场是一件非常幸运的事情。只有让更多这样的企业注入a股，中国股市的整体吸引力才会增加。不要担心所谓的资金分流。这就像超市里有可口可乐，买矿泉水的钱少吗？也不是。相反，就像纽约证券交易所、纳斯达克等。正因为有更多奇怪的成长型企业上市，外部资金不断被吸引，资金开始在股市聚集，这将推高整体需求。如果没有良好的流通和日益增长的生态，股票市场只会成为少数上市公司不断“欺骗”大批投资者的法律平台，而不是为更多企业和投资者服务的金融市场，这对经济的意义就不大了。

股票市场并不复杂，但我们认为它很复杂。如果我们把股市比作经营超市，你的目标是让更多的人走进超市，推着购物车，尽可能多的呆在超市里。因此，你的手段不是出售某种商品(这是特定制造商的问题)，而是使商品的数量足够多。只要基本要求得到满足，就应该上架(或立即下架)，而且要不断创新。

SF快递的上市会成为中国股市的转折点吗？我们将拭目以待。

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