肖磊：联储加息是压垮房价的最后一根稻草？

本篇文章5218字，读完约13分钟

预计美联储加息后，包括比特币在内的许多数字现金可能会有较长时间的调整，但基于区块链技术的整个数字资产趋势和出路依然存在，更多投资者将选择将部分资金配置到类似的资产市场，这可能会给发展良好、形成品牌效应的数字资产带来新的机遇。

本文作者是金融专栏作家和肖磊金钱夹首席研究员

美联储加息本身并不是一个突然的因素，但它对市场的影响往往比紧急情况更难修复。主要原因在于突发因素对整个市场的影响，主要停留在情绪层面，市场稍向前一步，很快就会恢复正常。美联储的加息并非如此。这就像给人体注射一种慢性药物。随着身体活动的增加，这种影响将被释放到每一个环节，并最终从大脑刺激到手指。

美元利率的上升意味着世界上所有贸易和交易的成本都将上升。简而言之，世界上不可或缺的大宗商品美元的价格已经上涨。众所周知，在一个国家的经济水平上，如果电价、油价、水价和地价上涨，一系列生产成本就会上升，而货币的“涨价”会对经济产生比这些更为全面的影响。

在过去的三十年里，美联储已经四次加息，对不同的全球市场产生了不同的影响。尽管加息对全球市场来说是平等的，但许多市场处于不同的经济周期，其影响也大相径庭。如果美联储加息是一把枪，那么可以说这把枪是用来射第一只鸟的。

当美联储从1988年到1989年开始加息时，全球市场上最大的泡沫是日本房地产市场。仅从1986年到1989年，日本房价就上涨了两倍多，但随着美联储加息(从1988年3月到1989年5月，美联储总共加息16次，联邦基金利率从6.75%上升到9.81%)，美元迅速回归，国际资本开始获利并撤出日本市场。自1990年以来，日本房地产泡沫破裂，房地产经济开始彻底崩溃。

从1994年到1995年，美联储加息的背景不仅是通货膨胀，也是降低美国债务成本和维持美元信贷的需要。1994年，美国10年期债券的收益率从略高于5%上升至8%，以美元计价的黄金价格有可能再次进入牛市。在加息前不到两年的时间里，金价摆脱了持续五年的熊市，两年内上涨了25%以上。

由于对通胀的担忧更加明显，美联储将利率从3%上调至6%，通胀得到控制，债券收益率大幅下降。一旦以美元计价的黄金价格上涨，它就再次进入了五年的熊市。

从1995年到1999年，国际金价下跌了近40%。结果，在1999年，为了防止中央银行出售黄金和完全压价黄金，11个国家，包括欧洲中央银行、英格兰银行、法国中央银行、德国中央银行和意大利中央银行，签署了一项“限制黄金销售协议”(在协议国家中没有美联储)，其中规定在未来五年中，签署国每年只允许出售400吨黄金。

1999年至2000年的加息刺破了互联网高科技导致的资本泡沫，因此直到2015年，即15年后，纳斯达克指数才在2000年超过互联网泡沫的纪录。

从2004年到2006年，美联储提高了利率，这给美国房地产市场带来了“去杠杆化”和“硬着陆”，并间接引发了2008年的金融危机和海啸。

看看美联储过去四次加息，第一次打击日本房地产，第二次打击全球货币体系和黄金，第三次打击纳斯达克互联网泡沫，第四次打击美国次级抵押贷款(房地产)。那么这次哪个市场将受到最大的影响呢？

最近，在美国银行美林(Bank of America Merrill Lynch)对全球投资者进行的月度调查中，84%的投资者认为美国股票是全球估值最高的资产，创下了历史新高，甚至超过了1999年美国科技股出现大泡沫的时候。

然而，与美国股市相比，世界上估值更高的资产可能在中国市场，否则世界就不会那么担心中国的“去杠杆化”。调查显示，在投资者选择的影响全球经济的重大事件中，中国的信贷危机排名第一，近三分之一的投资者认为这是全球经济增长的最大担忧。

中国收紧信贷(港股08207)有三个背景。一是中国经济增长放缓。近两年外汇储备大幅减少(累计减少8000多亿美元)。人民币贬值的预期一直存在。如果洪水继续，不仅难以刺激经济，还会造成资产价格泡沫，增加债务杠杆，金融危机就会爆发；第二是美联储加息周期的开始。中国稳定人民币汇率的态度是坚定的，这要求中国不断推高利率以保持利差优势；第三，中国采取了“缩短和延长”的操作，以抑制投机和引导经济现实。短期流动性持续不足，一年期国债收益率高于十年期国债收益率。

因此，中国的货币政策很难大幅逆转，持续而缓慢的紧缩是当前的一个重要趋势。根据中国人民银行刚刚发布的数据，截至5月底，广义货币(m2)同比增长9.6%，分别比上月末和去年同期低0.9和2.2个百分点，有史以来首次跌破10%，创历史新低。我们应该知道，在2009年，m2的增长率达到了29.7%，是当时的三倍。

未来，美联储加息的影响可能会集中在两个“早起的鸟儿”，一个是美国股市，另一个是中国市场，具体来说，可能是中国房地产市场。

关于美股，将来会有一个特别的分析。今天，我们将主要讨论美联储对其他资产价格的影响，尤其是对国内房价和股票价格的影响。

房价

美联储加息及其未来可能的资产削减计划，将首先影响全球估值最高的资产。尽管中国的房地产市场不像上世纪90年代初的日本那样，当时大量国际资本参与了房价投机，最终导致了悬崖般的下跌，但也存在美联储加息的蝴蝶效应，更不用说美联储不是一只蝴蝶，而是一只鹰。

事实上，如果我们仔细分析中国房价的走势，真正的持续上涨是在2008年之后，主要原因是美联储资产负债表的扩张在2008年之后的短时间内向全球市场释放了近3万亿美元。作为中国最大的贸易顺差国，美元的扩张也导致了基础货币的飙升，此时房地产开始失控。美联储加息和收缩导致投资者预期的变化，这本身就是一个巨大的风险。

目前，对中国房地产市场的研究没有太大的借鉴意义，因为最基本的问题是，在美元外流的欲望加剧、经济增长率下降、人口拐点十分明显、整体消费和投资面临诸多不确定性的情况下，居民收入的预期增长能否支撑目前市值超过300万亿元的中国房地产市场；此外，假设中国的大部分信贷不会流入房地产市场，那么购房需求会发生什么变化？

就像2006年的美国房地产市场一样，从正常的数据中你看不到房价会有问题，因为需求是在信贷的刺激下不断创造的，获得住房抵押贷款的机构把房子当成最好的抵押品，而投资者把房子当成最好的投资选择。市场对此深信不疑，但整个链条变得越来越脆弱。

股票市场

尽管从美联储前三次加息对股市的影响来看，负面影响更为明显，但与美联储上一次加息(三个月前)相比，中国股市再次经历了更为明显的调整，上证综指一度回调逾6%，创业板市场暴跌近10%。

然而，股市不仅仅是一个由流动性支撑的市场。本轮股市调整刺激了价值投资回报，一些市盈率低、现金流充足、利润预期强的企业持续上升。此外，本轮调整进一步降低了a股的估值，对后期走势有一定的自下而上的影响。

当美联储在3月份提高利率时，我警告了对a股的影响。目前，背景已经发生了变化。事实上，a股最大的风险不是资本成本上升，或者大多数企业的盈利预期下降，而是缺乏能够创造“概念”的真正公司。如果我们仔细分析本轮美国股市的持续上涨，最直接的驱动力仍然是高科技公司。就连巴菲特也开始大举收购苹果，并后悔没有收购谷歌和亚马逊。这也是美联储在过去6个月中两次加息的一个重要原因，但它尚未动摇美国股市的牛市。

不幸的是，如果你仔细观察中国股市的ipo公司，你基本上不了解它们，在日常生活中也很少接触到这些公司。你只能从他们名字中的行业关键词看出他们在做什么，比如某些水泥、某些建筑材料、某些银行、某些能源等等。这类企业的上市不能激活市场。

股票市场是人之常情。没有领导者，就没有吸引力，这就是为什么美国的主要交易所必须不断创造和公布领导者级企业的名单。但是，受制于“审批制”，a股更像是一个只满足于上市公司融资的操作系统，而不是一个开放的资产定价市场，这很难处理，引导企业家是错误的，因为在这种逻辑下，企业家的最终目标是上市后获得一次性回报，而不是创造一个伟大的企业。

具体来说，在美联储加息和当前国内去杠杆化的背景下，a股可能会进入一个相对较长的纠结期。然而，随着投机基金的逐步清算，许多长期投资者不再对利率敏感，也没有必要过多地关注空，因为那里有底部，而且很有可能没有报价。投资a股的最大风险已经变成了不可预测的时间成本。

金色的

由于美联储最近三次加息并未对金价产生实质性影响，从过去两年的历史表现来看，加息前金价将会走弱，但更多的是为投资者创造买入点。加息消息落地后，金价不跌反涨，持续性较强。因此，加息并没有给黄金市场带来更多恐慌。即使在加息前两周，全球最大的黄金etf基金spdr也增持了近20吨黄金，其头寸也达到了半年来的新高。

从避险需求的角度来看，目前对黄金市场持乐观态度的投资者主要考虑两种风险。一是信贷资产回落的风险，如防止美国股市意外大幅调整，这有利于非信贷资产黄金；第二是美元贬值的风险。尽管年初以来，美元经历了加息和加息预期，但美元兑所有主要货币均出现贬值，美元指数已回调逾5%，这影响了金价，自年初以来已反弹逾10%。

美国5月份新公布的cpi和核心cpi均明显低于预期，也低于之前的数值，这导致市场对美联储未来继续加息的步伐心存疑虑。加息后的鹰派言论支撑了美元，但美元逐渐走弱的势头似乎尚未结束。由于正在升值的欧元和日元没有出现任何逆转的迹象，法国在欧洲的选举也没有飞出黑天鹅，而德国的选举也对默克尔有利，这导致欧元前景好转，美元面临新的压力。美元下跌对其他市场的影响可能需要更多的条件来判断，但对黄金而言，两者的跷跷板效应非常明显。

从实物供求来看，黄金市场的消费需求将从第三季度开始逐渐恢复，黄金的基本面问题不大。在风险方面，投资者需要关注美联储的收缩，这可能会给金价带来新的不确定性。

预计在美联储加息后，金价将进入一个新的波动周期。撇开未知的地缘政治因素不谈，非美元货币市场的变化将影响以各种货币计价的金价走势。目前，在非美元货币中，人民币最为特殊，中国市场对黄金的需求仍处于释放阶段。国内市场对实物商品的进口需求和对黄金的金融交易需求都处于扩张期。人民币计价的黄金具有持续溢价的条件，中国市场对黄金价格的支撑可能会持续。

从具体趋势来看，由于多次消化加息，黄金价格面临新的选择。黄金价格通常对不确定事件有很强的反馈，但一旦消息开始变得可预测，黄金的避险价值将迅速减弱。因此，在发现新的不确定性之前，预计金价将在短期内面临技术性回调风险，美联储加息后发表的鹰派言论将需要在短期内消化。

从中长期趋势来看，判断黄金价格应该包括三个因素，一是实物市场的需求，如印度和中国；第二是美元的走势；第三是其他市场的表现。我更喜欢第三个因素，因为在未来，不管美联储是采取措施提高利率还是开始收缩其声明，如前一篇文章所述，它首先会对之前已经上升足够多并开始被高估的资产产生影响。自2011年以来，黄金仍处于相对低迷的环境中。与当时的历史高点相比，仍差30%。它是世界上主要的资产之一，估值较低，这为空.未来的价格上涨提供了支撑

其他资产价格的影响

当美联储加息时，首先会影响流动性、杠杆率和信用水平高的资产，外汇市场波动将迅速加剧。尽管人民币汇率存在周期性升值，但维持人民币升值的成本却越来越高。允许汇率在未来适当下降，将有助于让市场主导汇率，把握国内利率的主动权。因此，我对人民币汇率的判断偏向于未来6个月先升后降的预期。

具体人民币汇率及原油、白银等大宗商品市场走势分析，请关注“肖磊观察市场”。

许多投资者要求我分析对数字现金的影响。事实上，数字现金作为一种完全由技术信用支持的资产，具有更大的信用风险，因为这种信用依赖于每个参与者的认可，而这种认可中存在巨大的变量。在数字现金本身还不足以颠覆现有的美元定价体系之前，它将对美元的信用非常敏感。

最近，市场上的比特币和其他数字现金价格已经回落，并在回落后停滞不前，这或多或少受到美联储加息的影响。此外，目前数字现金的市场价值高达1000亿美元。如果新资本的数量不够，将很难推高其价格并保持上涨，因为纸币利率的提高将推高数字现金投机者的成本。

预计美联储加息后，包括比特币在内的许多数字现金可能会有较长时间的调整，但基于区块链技术的整个数字资产趋势和出路依然存在，更多投资者将选择将部分资金配置到类似的资产市场，这可能会给发展良好、形成品牌效应的数字资产带来新的机遇。

(本文转载自微信公众账号“肖磊看市场”，作者授权金融网站发布。未经授权，不得转载，否则将追究法律责任。如果你对干货有意见或文章，你愿意为投资者提供最权威和专业的意见。无论您是权威专家、金融评论家还是智囊团，我们都欢迎您积极投稿，并在金融网站的著名栏目中安家。电子邮件地址为zhuanlan@jrj，电话号码为010-83363000-3477。期待您的加入！(