屈宏斌：“一带一路”资金融通 钱从哪来？

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在不久前举行的“一带一路”国际合作峰会上，中国宣布将提供总额超过1360亿美元的额外融资，以支持与“一带一路倡议”相关的基础设施项目。通过提供项目融资和交易银行等金融产品和服务，商业银行可以帮助促进一带一路沿线经济体的投资和贸易流动。

在不久前举行的“一带一路”国际合作峰会上，中国宣布将提供总额超过1360亿美元的额外融资，以支持与“一带一路倡议”相关的基础设施项目。这不仅表明了中国政府对“一带一路倡议”的承诺和认可，也反映了这一倡议的巨大投资需求。显然，单一的融资来源远远不能满足巨大的需求。另一方面，鉴于亚洲长期储蓄基金规模庞大且不断增长，资金存量显然不是问题。问题在于如何将这些融资资源与可投资项目相匹配，建立顺畅的融资渠道。

▌促进金融中介的可能选择

政府融资、发展金融和政策性银行。丝绸之路基金、中国发展银行、中国进出口银行、亚洲基础设施投资银行(“AIIB”)、新发展银行和亚行都专注于为对经济和社会发展具有溢出效应的可投资项目提供融资。

商业银行。通过提供项目融资和交易银行等金融产品和服务，商业银行可以帮助促进一带一路沿线经济体的投资和贸易流动。

资本市场。通过项目融资结构的设计调整，将不同投资者的不同风险偏好和回报要求与项目需求相匹配，将是“一带一路”融资的一大挑战。无论是通过债务融资还是股权融资，目标都是使基础设施相关融资工具成为主流资产配置的一个组成部分，这一点非常重要。

中国政府增加了财政支持。作为继续支持“一带一路”倡议的措施之一，丝绸之路基金新增1000亿元人民币，鼓励金融机构开展人民币海外基金业务，并向国家开发银行和中国进出口银行拨付3800亿元人民币设立专项贷款计划。一带一路倡议致力于促进与亚洲、欧洲和非洲更密切的经济联系。成功的关键在于能否释放“一带一路”沿线国家的经济增长潜力，实现经济一体化和协调发展。因此，除了一系列基础设施项目外，一带一路沿线国家之间的政策协调也变得越来越重要。

与中国相似，“一带一路”沿线的大多数国家和地区都处于城市化快速增长阶段，城市化进程催生了大量的基础设施需求。然而，空进一步扩大政府融资的空间有限。到目前为止，大部分基础设施投资是由公共部门提供的，特别是在亚洲，政府投资的比例超过90%。这意味着空进一步增加公共投资的空间有限，有必要开辟新的融资渠道。目前，全球养老基金和保险基金中只有一小部分投资于基础设施项目。对于以长期和资本密集型为特征的基础设施投资项目，如何进行结构化的风险分担安排对吸引私营部门投资者非常重要。设计适当的合同框架有助于提高项目实施的效率和私营部门投资的安全性。最关键的因素是合同需要基于风险和回报匹配的激励原则。公平透明的法律框架也有助于降低政治风险。私人投资者只有对法律和政治程序充满信心，才会愿意提供大规模长期融资。

▌构建多层次融资体系，为“一带一路”提供可持续融资支持

以市场为导向的多层次融资体系是为与“一带一路”相关的跨境基础设施项目提供可持续融资的唯一可行途径。这一体系应包括多样化的融资渠道和方法，如国内和海外金融市场的公共部门融资、发展融资和私营部门融资。

丝绸之路基金和其他公共部门融资。丝绸之路基金通常采用股权投资和债务投资相结合的方式，主要在基础设施、能源、工业和金融合作四个关键领域为“一带一路”提供支持。相关发展中国家应考虑如何扩大公共部门融资，以支持基础设施投资项目，因为公共部门资金通常可用作种子资本，这有助于降低项目风险和吸引私人投资。

发展金融和政策银行。以较低的成本进行杠杆操作，帮助“挤入”私人投资。发展融资旨在满足为长期目标服务的融资需求。贷款一般以市场为导向，独立并基于详细的信用分析，独立于政府补贴，侧重于长期投资、有保证的利润和可持续的金融模式。

过去八年，中国国家开发银行和中国进出口银行为中国国有企业“走出去”提供了重要的融资支持。“一带一路”峰会论坛后，在中国政府增资的支持下，CDB和进出口银行有望增加对“一带一路”相关基础设施项目的投资。

AIIB、新开发银行和其他多边开发银行。除了两个新成立的多边开发银行——亚洲基础设施投资银行和金砖国家新开发银行，中国还加入了欧洲复兴开发银行进行合作。在“一带一路”峰会论坛期间，中国与一些多边开发银行签署了一系列谅解备忘录，目标是促进新兴市场的基础设施建设。

商业银行。具有商业融资可行性的基础设施项目贷款和债务工具。随着“一带一路”沿线贸易和投资流量的增加，对各种银行产品和服务的需求也越来越大，包括代理行、银团贷款、资本市场融资、现金管理和跨境结算、项目融资、账户管理和风险管理。

鉴于参与“一带一路”的大多数企业，包括中央企业和民营企业，都是国内商业银行的现有客户，帮助这些客户开展跨境业务是商业银行现有业务关系的自然延伸。唯一的限制可能是银行的国际网络布局仍处于初级阶段。“一带一路”沿岸国家往往经济不发达，国际信用评级低，隐藏风险高。要打破巨大的投资需求与民间投融资不足的不匹配，就必须推进金融创新。过去三年，国内大型银行主要专注于贸易融资、跨境并购、项目融资、债券、银团贷款和融资租赁。基础设施项目的银团贷款通常以抵押品抵押，因此风险水平最低，可以证券化并出售给机构投资者。

资本市场融资。资本市场是发展风险分担结构的有效途径。无论是通过债务融资还是股权融资，关键是要让基础设施融资工具成为更广泛的私人投资机构(包括全球各地的养老基金、保险基金和资产管理公司)主流资产配置的一个组成部分。

债务融资(不包括贷款)。鉴于基础设施投资的长期、低回报和资本密集型性质，政府债券、市政债券、公司债券和项目债券等债务融资产品可以以低于银团贷款或项目贷款的成本为基础设施项目提供融资。这些来自私营部门或公共部门机构的债券是面向市场的基础设施项目融资工具，出售给固定收入投资者。

政府债券和准主权债券。它是大多数机构投资者和散户投资者投资级债券组合的主要组成部分。长期以来，它们是基础设施项目的传统融资来源，今后仍将是主要的融资来源。然而，对于信用评级相对较低的“一带一路”沿线的新兴国家来说，这可能不是首选的融资渠道。

公司债券。它属于标准化证券，使基础设施企业能够锁定长期融资，以深度市场和高流动性进入资本市场。对于有能力进入这个市场的企业来说，它是一个相对可靠的低风险融资来源。

项目债券。它是由项目公司的spv发行的标准化证券，为特定的基础设施项目提供融资，并为已开发的具有长期债务的基础设施项目提供潜在的融资解决方案。

绿色债券。它属于为清洁能源等绿色基础设施投资提供融资的公司债券、项目债券和准主权债券。这些债券可以由开发银行、政府、企业、银行或特殊目的公司发行，作为项目融资或资产支持证券。

丝绸之路债券。其目的是成为国际公认的资产类别，并逐步扩大其规模，为“一带一路”基础设施项目提供必要的融资需求。丝绸之路债券得到了中国和“一带一路”沿线国家的政府机构、监管机构、多边开发银行和行业专家的支持。

对于资金充裕、寻求长期稳定收入的养老基金和保险基金，可以量身定制债券产品，以满足投资机构的特定需求和偏好。出售给机构投资者的债券可以更广泛地进入全球固定收益市场。债券融资历来是基础设施投资的主要来源。

股权融资。启动基础设施项目或再融资至关重要。作为风险资本，股权融资是作为所有权的回报提供的。金融投资者通常对更高的回报感兴趣，退出策略也是一个重要组成部分。投资者可以在二级市场或通过其他方式出售他们的股票。

上市基础设施公司。通过证券交易所向投资者出售股票来筹集资金。在过去十年中，主要的指数提供商已经开始提供基础股票指数来跟踪上市公司的表现。基于这些指标的投资产品使投资者能够对基础设施进行有针对性的配置。纳入成熟市场指数的上市基础设施公司对散户和机构投资者更具吸引力。

上市基础设施基金。通过发行股票吸引投资者的资金，并通过公开的股票市场筹集资金。散户投资者购买这些基金来配置基础设施相关资产。基金可以投资于上市或非上市的项目公司。虽然上市的基础设施基金可以为基础设施投资提供便利的渠道，但它们也有不利之处，容易受到与股票市场相关的价格波动和市场风险的影响。

非上市直接股权投资平台。对于养老基金和保险公司等成熟投资者，这些机构可以对基础设施资产进行尽职调查，并收购项目实体的股权。平均而言，经合组织国家10%-15%的养老金和保险投资基金用于基础设施项目。

债务和股权融资工具之间的混合投资工具。例如，多边开发银行可以发行次级或混合债券，为基础设施项目提供信贷支持。如果私营部门能够更多地参与，它不仅将提供更多的资金来源，而且还有助于提高基础设施投资的效率。因此，参与国政府之间加强政策协调，为私人投资提供透明的监管框架，将是从“一带一路”中获益的关键一步。

▌“一带一路”倡议推动人民币国际化

加强“一带一路”沿线国家金融基础设施的互联互通是“五通”的一部分，中国愿意分享其在跨境支付网络、农村银行和移动支付方面的经验。在国家一级，扩大当地货币在“一带一路”倡议中的作用将更好地利用国内储蓄，降低货币兑换成本。就项目融资而言，为基础设施项目发行的债券通常以当地货币计价，以尽量减少货币错配的风险。当然，也有可能发行以硬通货或多种货币计价的债券。除了在贸易结算和直接投资中使用人民币外，推广“一带一路”也有利于建立一个投资、融资和信贷信息未来发展的框架。

香港和中国伦敦在现金流管理、外汇、跨境支付以及风险和负债管理方面具有优势。充分发挥国际金融中心在“一带一路”推广中的优势，为“一带一路”项目提供专业的项目融资和风险管理服务，有利于提高项目运营效率，降低汇率风险。

总之，随着全球经济出现复苏迹象，更多项目进入实施阶段，跨境贸易联系日趋成熟，融资支持逐步加强。预计未来几年，随着“一带一路”沿线贸易和投资联系的增加，人民币贸易结算和投资将继续加强。

正文/香港上海汇丰银行有限公司亚洲经济联席主管兼大中华区首席经济学家屈宏斌

香港上海汇丰银行有限公司中国经济学家马小平

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