杨苏：IPO前不应过高比例现金分红

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凡事都有度。市场一直在批评股息比率过低的“铁公鸡”公司。然而，如果股息率过高，也值得投资者关注。特别是，一些公司在首次公开募股前支付额外的股息，一些公司损失超过90%甚至更多的未分配利润给公众股东。

除了少数情况，如亏损，上市公司应该给投资者一个适度的股息比例。在成熟的资本市场中，通过贴现预期的年度现金股利来估计公司价值是一种常见的投资方法。有人批评说，股市就像一个赌场，恰恰是因为太多的人想要赚取低买高卖的差价，而不是投资公司每年都获得股息的心态。遗憾的是，目前中国根据持股时间长短对股票收入征收不同比例的股息税，但没有类似于外国对低买高卖的差价收入征收的资本利得税。

现金是公司的宝贵资产。一方面，连续几年分红太少的“铁公鸡”受到了成千上万人的批评；另一方面，过高的股息率也要求投资者深入思考原因。一般来说，一个公司应该保留足够的现金来满足日常业务需要。此外，公司还需要将资金投资于有利可图的项目或研发，这可能在一两年或更长时间内不会产生现金回报。因此，一旦公司的分红比例过高，背后就有原因。

该公司从成长股向价值股转型的重要信号是，投资者担心股息比例过高。2003年，微软首次支付了数百亿美元的现金，然后持续支付股息和回购股票。自1986年上市以来，微软的业绩一直保持着年均30%的高增长率。当然，如果公司所在的行业已经进入成熟阶段，很难通过大量的现金投资为股东带来更高的回报，那么拿现金分红回馈给股东就更有责任了。

考虑到持股比例，高比例的大股东更倾向于分红。毕竟，现金主要流向自己的口袋。这种分红冲动在排队的ipo公司中最为常见，尤其是上市前的股票没有被公众股东稀释。诚然，监管机构在ipo前并未规定分红规则，但老股东在公司利润中留出过高比例是不合理的。如果上市成功，老股东的股利收入将被稀释至少30%左右，因此在预披露文件中经常可以看到公司近几年的未分配利润大幅减少。

对于那些早期投资ipo公司的股东来说，他们可能有很多失败的投资，从而催生出一家有望上市、未来可能获利丰厚的公司，因此上市前的股息要求相当合理。我认为，将50%甚至更高比例的未分配利润分配给老股东是合理的。然而，越来越多的公司将这一比例推高至90%以上，甚至一些公司的老股东吃掉了95%以上的未分配利润，这是不合理的。

纵观许多ipo公司的融资项目，补充营运资金和偿还银行贷款是常见的项目。在一些公司，95%的未分配利润在上市前一年突然被分配。资产负债表上的货币资金主要来自银行的短期和长期贷款，然后他们计划筹集数亿元甚至超过10亿元来补充营运资金。为什么不从公众股东那里拿走真正的钱来伪装自己支付股息呢？

资本市场的事情并不像白纸黑字那么简单。股价下跌时，该公司的一些大股东也宣布增持股份。然而，在检查记录之后，可以发现增持的规模远远小于以前的减持或股息收入的数额。在我们看来，股息是一个高尚的词；在聪明的大股东眼中，股息可以是多种多样的，只是一种工具。在一些公司，首次公开募股前一年，董事会召开了多次股东大会，以支付很大比例的股息。对于投资者来说，这实际上是观察公司的一个好窗口。