朱邦凌：地方国资驰援 能否拆掉“双雷”

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来自深圳国有资产“拆矿”质押股份的数百亿资金的消息，使得深圳本地股票集体暴动。地方国有资产收购民营企业股份的步伐正在加快。截至目前，深圳、山东、福建、四川、河南等十多个省市的国有资产已经接管了民营上市公司的股权，并提供了流动性支持。

目前，a股市场存在两个明显的黑天鹅，即过度股权质押和债务违约潮。这两个“雷声”已经显现，它们不再是隐藏的灰犀牛。让我们先看看过度股权质押。截至10月12日，市场质押股票数量为6361亿股，占总股本的近10%，质押股票市值为5万亿元。其中，大股东承诺出资近6000亿股，占其所持股份的7%。自9月份以来，已有16家公司发布了25份股权质押风险公告。国内a股市场上市公司大股东已经签署了近160份股权转让协议。截至9月27日，24家公司已经将部分股权转让给了国有企业。

债券违约潮可以说是目前a股的第二次风头。自7月份以来，债券违约的发生率一直很高。截至9月26日，22家企业的48只债券在第三季度出现违约，债券余额约为491亿元。

可以说，目前的市场需要地方国有资产接管民营企业的股权。如果没有一定的流动性支持，一些陷入债务危机的企业可能会立即变成僵尸企业，影响市场稳定。然而，地方国有资产不是救星，在许多情况下，它们没有能力拯救市场。据媒体报道，国有股被收购后，部分上市公司股权质押危机暂时解除。然而，与股东股权质押风险相比，从维护业务稳定的角度出发，化解上市公司的流动性压力和风险更为重要。一些债务危机已经暴露的上市公司计划引进国有资产后，其债务问题不但没有得到解决，反而越来越严重。

那么，我们应该如何从根本上消除股权质押和债务违约的双重影响呢？

要控制过度股权质押，根本的解决办法是抓紧时间修改股权质押规则。首先，要“去杠杆化”，禁止股权质押的高杠杆流通。第二，划出股权质押比例高的红线，在一定程度上限制大股东和控股股东的股权质押，将上市公司整体股权质押设定在一定限度，防止大股东几乎100%质押、上市公司几乎全部股权质押的赌博和自杀融资。第三，为轻资产估值高且无主要闪烁重组的公司设定特别质押率。第四，防止大股东利用恶意股权质押变相套现。

要解决民营企业的债务违约潮，就要找到债务违约的根源，对症下药，出台有针对性的政策。有人指责去杠杆化政策，认为去杠杆化过多会导致民营企业资本链断裂。事实上，债务违约潮不能归咎于去杠杆化政策。如果私营企业以脚踏实地的方式做生意，不借杠杆和扩大债务，生存就没有问题。许多坚持主业、进行科技创新的上市公司也取得了可观的业绩增长。大多数有问题的民营企业都有一个共同点，那就是经营不善，疯狂的跨国并购，打算靠重组来取得巨大的成就。这些私营企业头脑发热，过度放大杠杆，过度扩大其债务跨境业务。这些企业过分依赖借贷来推动规模增长，但它们的经营效率和现金流并没有提高。一旦外部环境发生变化，就不可能继续借新还旧，债务问题就不可避免地会爆发。

在一定程度上，民营企业的债务违约潮也为并购的后遗症买单。近几年来，“中国M&A”主要表现为后续热门话题M&A、忽隐忽现的重组、反赌博的业绩承诺、高溢价收购和盲目跨境M&A..当这些因素混合在一起时，M&A后遗症的爆发就不可避免了。

因此，要控制债务违约潮，就要严格控制并购重组政策，严格监管忽隐忽现的重组、巨额收购微信公众账户等高溢价并购行为。鼓励和督促上市公司走并购的正确道路，千方百计寻求企业的战略升级和产业链的整合，而不是乱借乱放，最终导致债务危机。

(作者是资本市场研究员)