盛松成：货币政策稳健中性 定向滴灌支持民营经济发展

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中国人民银行通过再融资提供部分初始资金，引导民营企业建立债券融资支持工具，既不是为了覆盖民营企业的信用风险，也不是“量化宽松”。

作者盛松成，中国人民银行顾问，上海市政府顾问，中国首席经济学家论坛研究所所长，中欧陆家嘴(600663)国际金融研究所常务副所长。

10月22日，央行连续发布两条消息，将再融资和再贴现额度提高1500亿元，并为民营企业设立债券融资支持工具。这两项政策引起了市场的广泛关注。这项政策的初衷是什么，是否宽松，是否会产生风险？

对此，上海市人民政府参事、原中国人民银行调查统计司司长盛松成认为，中国人民银行通过再融资提供部分初始资金，引导民营企业建立债券融资支持工具，既不是为了覆盖民营企业的信用风险，也不是“量化宽松”。

事实上，是否提供信用增级以及如何给企业债券定价主要取决于机构的专业判断和市场的力量。中国人民银行提供的初始资金主要起到引导和推动作用，从而促进社会资金参与支持民营企业健康发展。在这个过程中，中央银行应该掌握适当的资金提供规模。只要市场在评估民营企业信用风险时能够回归理性，央行引导民营企业建立债券融资支持工具的信号意义实际上就更大，甚至没有必要动用大规模资金。

盛松成:通过合理的评估和理性的判断，为具有财务可持续性和发展潜力的民营企业提供金融支持，也可能是一个很好的投资机会。据估计，信用债券的违约规模和违约率实际上低于银行贷款。2018年上半年，商业银行平均不良贷款率为1.81%，是信用债券市场违约率的10倍。

数据显示，我们确实需要加强对实体经济的金融支持。上周，中国人民银行刚刚宣布9月份m2同比增长率仅为8.3%，仍处于历史低位。中国前三季度国内生产总值累计同比增长率为6.7%，而最新价格数据显示，9月份cpi同比增长率达到2.5%。根据我们过去几年的经验，在这样的经济增长率和物价水平下，如果货币供应量的增长率在10%以上，是比较适中的。可见，目前资金确实紧张，实体特别是小微企业和民营企业融资困难。

表外融资的大幅萎缩也反映出，在过去6个月里，对实体经济的金融支持仍需加强。从社会融资规模指数来看，虽然人民币贷款逐年增加，但难以抵消表外融资的萎缩。今年1-9月，委托贷款、信托贷款和未贴现银行承兑汇票对社会融资的贡献率均为负值，合计社会融资增速下降1.7个百分点，而前年同期，这三个项目推动社会融资规模增长1.8%。

总体而言，表外融资的减少控制了金融风险，有利于经济的长期稳定和发展。同时，要处理好实体经济的真实融资需求。虽然有大量的人民币贷款，但直接融资和表外业务下降很多，m2增速不高，资金的整体使用需要适当调整和转换。此外，受多种因素的影响，企业家和投资者面临着当前市场前景的不确定性，并有着强烈的风险厌恶情绪，这本身就会使市场自律变得困难。因此，引入这两项措施，加大对小微企业和民营企业的金融支持，改善民营企业的融资环境，是非常及时和必要的。

民营经济在整个经济体系中发挥着重要作用，贡献了50%以上的税收，60%以上的国内生产总值，70%以上的技术创新，80%以上的城市劳动力和就业，90%以上的新增就业和企业。小微企业和民营经济是国民经济的薄弱环节和重点领域。

建立民营企业债券融资支持工具和信用风险缓释工具等信用增级措施，有利于提高投资者投资民营企业信用债券的意愿，特别是那些市场、前景和技术暂时遇到经营困难但仍具有投资价值的民营企业。然而，市场对民营企业融资的态度似乎是“一刀切”，这实际上是不合理的。

中国人民银行通过再融资提供部分初始资金，引导民营企业建立债券融资支持工具，既不是为了覆盖民营企业的信用风险，也不是“量化宽松”。事实上，是否提供信用增级以及如何给企业债券定价主要取决于机构的专业判断和市场的力量。中国人民银行提供的初始资金主要起到引导和推动作用，从而促进社会资金参与支持民营企业健康发展。在这个过程中，中央银行应该掌握适当的资金提供规模。只要市场在评估民营企业信用风险时能够回归理性，央行引导民营企业建立债券融资支持工具的信号意义实际上就更大，甚至没有必要动用大规模资金。

根据国务院常务会议关于建立民营企业债券融资支持工具的要求，民营企业债券融资支持工具将有助于以市场化方式缓解企业融资困难。中国人民银行的新闻稿还指出，“中国人民银行通过再融资提供部分初始资金，专业机构进行市场化运作。通过销售信用风险缓释工具、担保信用增级等方式，重点支持暂时遇到困难但具有市场、前景和技术竞争力的民营企业的债券融资。”总的来说，国务院和中国人民银行定期会议发布的信息强调在具体实施中尊重市场规则。此外，在风险识别和风险控制方面，相关方还将研究更具体的措施来避免道德风险。可以看出，财务可持续性得到了充分的重视。

然而，随着民营企业经营状况的逐步改善和市场偏好回归正常，情况可能会更好。对于机构来说，通过合理的评估和理性的判断，为具有财务可持续性和发展潜力的民营企业提供财务支持，可能是一个很好的投资机会。一些机构计算出，信用债券的违约规模和违约率实际上低于银行贷款。2018年上半年，商业银行平均不良贷款率为1.81%，是信用债券市场违约率的10倍。

这部分再融资再贴现资金是有针对性、有针对性的监管，支持有市场信贷需求的金融机构增加信贷供给，从而实现对实体经济真实需求的“精确滴灌”，促进经济结构的调整和优化。此外，就总量而言，央行再融资的再贴现额度增加也是适度的，不会“泛滥”。